Jedna czy dwie obniżki? Analitycy podzieleni w sprawie stóp procentowych

Kiedy obniżki stóp procentowych?

W czwartek Główny Urząd Statystyczny poinformował, że ceny towarów i usług konsumpcyjnych w lipcu 2025 r. wzrosły o 3,1 proc., w ujęciu rocznym a w porównaniu z poprzednim miesiącem ceny wzrosły o 0,3 proc. Odczyt jest zgodny z wcześniejszym, szybkim szacunkiem GUS.

"Inflacja cen żywności i napojów bezalkoholowych wyniosła 4,9 proc. rdr., bez zmiany względem poprzedniego miesiąca. Hamowały wzrosty cen mięsa (3,1 proc. rdr.), w szczególności drobiowego (11,2 proc. rdr.), a także olejów i tłuszczy (8,3 proc. rdr.). W przeciwnym kierunku oddziaływała przyspieszająca inflacja cen owoców (12,2 proc. rdr.), warzyw (-0,3 proc. rdr.) oraz cukru (-27,3 proc. rdr.). W 2 połowie 2025 r. oczekujemy lekkiego spowolnienia inflacji żywnościowej, choć pozostanie ona podwyższona" - wskazali ekonomiści PKO BP.

Dodali, że w lipcu ceny paliw spadły o 6,8 proc. w ujęciu rocznym oraz wzrosły o 3,5 proc. w stosunku do czerwca. Zwrócili uwagę, że wzrost cen w ujęciu miesięcznym mógł być opóźnionym efektem wzrostu cen ropy w czerwcu, który utrzymał się także w lipcu, ale przyznali, że zaskoczeniem okazała się skala tego wzrostu, bo rynkowe notowania wskazywały na wzrost cen paliw o około 2 proc. mdm.

"Ceny użytkowania mieszkania wzrosły w lipcu o 0,9 proc. mdm. i 4,4 proc. rdr. – tym samym dynamika roczna w tej kategorii obniżyła się istotnie względem 10,5 proc. rdr. w czerwcu. Spadek wynika z wygaśnięcia efektu zeszłorocznego uwolnienia cen energii (ceny w tej kategorii w lipcu 2024 wzrosły o 7,0 proc. mdm.). Spadek wskaźnika wspierały także niższe ceny gazu (-7,9 proc. mdm.) wynikające z obniżenia taryf gazowych. W przeciwnym kierunku oddziaływał powrót opłaty mocowej (ceny energii elektrycznej wzrosły o 8,3 proc. mdm.) i odmrożenie cen ciepła systemowego. Zakładamy, że dynamika cen energii elektrycznej do końca roku nie wzrośnie istotnie (pomimo zapowiedzi prezydenta o możliwym wecie ustawy zawierającej mrożenie cen do końca roku)" - napisali ekonomiści PKO BP.

Ich zdaniem, inflacja bazowa w lipcu obniżyła się do 3,3 proc. z 3,4 proc. w czerwcu i do końca roku pozostanie w przedziale 3-3,5 proc. w ujęciu rocznym.

"(...) spadek inflacji w lipcu to naszym zdaniem za mało by skłonić RPP do obniżenia stóp procentowych na posiedzeniu we wrześniu. Dopiero trwały powrót inflacji do celu w połączeniu z pewnością co do cen energii w IV kw. 2025 r. i kształtu ustawy budżetowej na 2026, uwzględnione w listopadowej projekcji inflacji i PKB, pozwolą Radzie dokonać ostatniej w tym roku obniżki o 25 pb" - stwierdzili ekonomiści PKO BP.

Analitycy Pekao zwrócili natomiast uwagę, że inflacja "byłaby niższa, gdyby nie opóźnione efekty zaognienia konfliktu na linii Izrael-Iran i idącego za tym podbicia cen rynkowych ropy naftowej oraz jednostkowego skoku cen paliw na stacjach". Dodali, że sierpień przyniesie spadek cen paliw.

Podkreślili, że po lipcowym spadku inflacja znalazła się w granicach dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego NBP (wynosi on 2,5 proc., ale dopuszcza odchylenia w górę i w dół o 1 pkt proc.). Dodali, że na koniec 2025 r. inflacja spadnie poniżej 3 proc.

"Naszym zdaniem, perspektywa utrzymywania się CPI w granicach dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego da przestrzeń RPP do obniżek stóp procentowych. Zakładamy, że do cięcia o 25 pb dojdzie już w przyszłym miesiącu. Tym bardziej że wskaźnik CPI za sierpień (publikacja jeszcze przed wrześniowym posiedzeniem Rady) najpewniej pokaże dalszy, niewielki spadek. Do tego czasu powinniśmy już wiedzieć więcej na temat projektu ustawy budżetowej na 2026 rok - to o tyle ważne, że RPP na ostatnich posiedzeniach podkreślała ryzyko ekspansywnej polityki fiskalnej na perspektywy inflacyjne. Cięcie zobaczymy prawdopodobnie także w IV kwartale, a referencyjna stopa obniży się na koniec roku do 4,50 proc." - napisali ekonomiści Banku Pekao.

Analitycy banku Santander w komentarzu do danych GUS zwrócili uwagę, że za spadkiem 3,1 proc. rdr w lipcu 2025 r. z 4,1 proc. rdr w lipcu 2024 r. w stał przede wszystkim efekt bazy w zakresie cen energii. Oszacowali, że inflacja bazowa mogła pozostać w lipcu na 3,4 proc. rdr lub cofnąć się do 3,3 proc.

"Oczekujemy, że do końca roku inflacja będzie oscylować w przedziale 2,7–3,1 proc. rdr, a inflacja bazowa w przedziale 3,1–3,6 proc. rdr. W pierwszych miesiącach 2026 r. inflacja CPI powinna (przejściowo) spaść do poziomu celu NBP 2,5 proc. rdr lub nieco poniżej niego, a inflacja bazowa powinna spaść do około 3,0 proc. rdr, a następnie nieco poniżej tego poziomu" - oszacowali przedstawiciele Santandera.

Dodali, że taki scenariusz inflacyjny powinien prowadzić do dalszych obniżek stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej, aczkolwiek dokonywanych ostrożnie, tj. w skali 25 pb każda i nie na każdym posiedzeniu. "Najbliższej obniżki spodziewamy się we wrześniu" - wskazali.

Ekonomiści Credit Agricole oczekują, że średnioroczna inflacja CPI wyniesie 3,7 proc. rdr. w 2025 r. wobec 3,6 proc. w 2024 r., a w 2026 r. spadnie do 2,9 proc.

"Jednocześnie w całym horyzoncie naszej prognozy (tj. do końca 2026 r.) inflacja będzie kształtować się w paśmie dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego NBP (2,5 proc. ±1 pkt proc.). Dostrzegamy jednak lekkie ryzyko w górę dla naszego scenariusza związane z podwyżkami cen ciepła i wody w drugiej połowie 2025 r. Uważamy, że perspektywa kształtowania się inflacji w dopuszczalnym przedziale odchyleń od celu inflacyjnego będzie stanowić argument dla RPP za dalszym łagodzeniem polityki pieniężnej w tym roku" - wskazali ekonomiści w komentarzu.

Uważają oni, że ze względu na niepewność dotyczącą kształtu polityki fiskalnej w 2026 r. oraz podwyższony poziom inflacji bazowej RPP wstrzyma się z dalszym łagodzeniem polityki pieniężnej do listopada br.

"Dodatkowym argumentem na rzecz wstrzymania się z obniżką stóp procentowych do listopada br. jest również wysokie prawdopodobieństwo tego, że prezydent Karol Nawrocki zawetuje ustawę o zamrożeniu cen energii do końca br. (wskazują na to jego ostatnie wypowiedzi), która została połączona z tzw. ustawą wiatrakową (lipcowa projekcja zakłada odmrożenie cen energii w IV kw.)" - dodali.