"Zdecydowaliśmy się zmienić prognozę stóp procentowych. Jest kilka powodów"

- Po listopadowej decyzji zdecydowaliśmy się zmienić prognozę stóp procentowych. Obecnie zakładamy brak zmian do końca 2024 roku - stwierdził Jakub Borowski, główny ekonomista Credit Agricole Polska.

- Jest kilka powodów, dlaczego zakładamy taki właśnie scenariusz. Po pierwsze sama projekcja inflacji – która nie odbiega istotnie od naszego scenariusza makroekonomicznego – jest bardzo poważnym argumentem, żeby nie robić nic ze stopami procentowymi w najbliższych kwartałach. Według niej w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej, czyli do końca 2025 roku inflacja nie zbiega do celu, dotyka tylko górnej granicy odchylenia od celu - wyjaśnił.

Jak dodał, "w zasadzie bank centralny, który już nie ma do czynienia ze spowolnieniem wzrostu gospodarczego - bo w 2024 i 2025 roku będziemy mieli wyraźne ożywienie – będzie miał trudność w budowaniu narracji, że trzeba pobudzić popyt i obniżać stopy".

- Rok 2025 będzie bardzo specyficzny. Będziemy mieć wówczas do czynienia z kumulacją wydatków w ramach KPO. Będzie duża presja, żeby te pieniądze wydać, a to będzie oddziaływało w kierunku znacznego wzrostu aktywności inwestycyjnej firm i sektora publicznego, co z kolei będzie oddziaływało w kierunku zwiększenia popytu na pracę i wzrostu presji inflacyjnej. Profil wykorzystania KPO jest zatem bardzo istotny - zaznaczył.

Jak wskazał Borowski, dla prognoz inflacji jest sporo czynników ryzyka w górę, które są przede wszystkim związane z tarczami antyinflacyjnymi.

- My w pewnym stopniu mamy je wpisane w nasz scenariusz makroekonomiczny. Według projekcji NBP inflacja średniorocznie wyniesie 4,6 proc. w 2024 r., a my prognozujemy ją na poziomie 5,2 proc. W naszej prognozie uwzględniamy przywrócenie VAT-u na żywność od stycznia i wzrost nośników energii o 10 proc. w ujęciu miesięcznym w styczniu - wytłumaczył.

Zdaniem ekonomisty, kolejnym argumentem, przemawiającym za utrzymaniem stóp procentowych bez zmian do końca 2024 r., jest wpływ sytuacji politycznej na nastawienie w polityce pieniężnej.

- Uważam, że w świetle wypowiedzi prezesa NBP sprzed wyborów, które miały pewne zabarwienie polityczne, należy przyjąć, że gotowość większości członków Rady do wspierania nowego rządu, poprzez łagodzenie polityki pieniężnej, będzie teraz mniejsza - wskazał Borowski.

Jak zaznaczył, drugim argumentem politycznym, wskazującym na brak zmiany stóp procentowych do końca przyszłego roku, jest narastające napięcie na linii prezes NBP - nowy rząd.

Podkreślił, że "nie wiemy, jak rozwinie się sytuacja w zakresie działań zmierzających do postawienia prezesa NBP przed Trybunałem Stanu".

– Takie sygnały płyną ze strony różnych środowisk politycznych. Nie chcę wchodzić w dyskusję, czy jest to uzasadnione lub czy to ostatecznie się wydarzy – to są decyzje polityczne i w tej sprawie powinni wypowiadać się konstytucjonaliści i specjaliści od prawa unijnego, w szczególności od funkcjonowania TSUE, bo jeżeli taka procedura zostałaby rozpoczęta, to zapewne skończyłaby się w TSUE. Niemniej z punktu widzenia ścieżki stóp ostatnia konferencja zarządu NBP wskazała na narastające napięcie pomiędzy prezesem NBP a nowym obozem władzy. Takie napięcie generalnie nie będzie sprzyjać łagodzeniu polityki pieniężnej - ocenił.

Podsumował, że mamy zatem cztery argumenty przemawiające na utrzymaniem stóp procentowych bez zmian do końca 2024 roku. - Dwa o charakterze ekonomicznym, w tym projekcja inflacji i ryzyka związane z tarczami antyinflacyjnymi oraz dwa o charakterze politycznym, czyli brak chęci wspierania polityki gospodarczej nowego rządu przez RPP i rosnące napięcie na linii prezes NBP-nowa władza. Kluczowe są oczywiście argumenty o charakterze ekonomicznym - dodał.

W ocenie głównego ekonomisty Credit Agricole, w 2025 r. może pojawić się przestrzeń do niewielkich obniżek stóp procentowych.

- Jeżeli będziemy mieli do czynienia ze stopniowym wygaszaniem elementów tarczy antyinflacyjnej, to w przypadku inflacji w 2025 roku pojawią się efekty bazy, które będą spychać CPI w kierunku celu. Moim zdaniem pojawi się wówczas pewna przestrzeń do niewielkich obniżek stóp procentowych, przy założeniu, że nie doświadczymy żadnych istotnych wstrząsów, gospodarka będzie szła po ścieżce ożywienia, z pewną umiarkowaną presją płacową i będziemy mieć zacieśnianą politykę fiskalną - wymienił Borowski.

Jak wskazał, można sobie też wyobrazić scenariusz, w którym globalne ożywienie w 2025 roku będzie jeszcze silniejsze niż teraz zakładamy. - A wojna w Ukrainie zakończy się w przyszłym roku i ryzyka z tym związane wygasną. Wówczas nie można wykluczyć, że jakaś nieznaczna korekta stóp w górę w 2025 roku będzie miała miejsce. Na razie jednak wydaje się to mało prawdopodobne - dodał.

Jakub Borowski prognozuje, że inflacja CPI osiągnie dołek na poziomie 4,4 proc. w kwietniu przyszłego roku, a na koniec 2024 r. wskaźnik ten wzrośnie do 4,9 proc.

- Nasz scenariusz makroekonomiczny zakłada, że inflacja CPI (konsumencka) osiągnie dołek na poziomie 4,4 proc. rok do roku w kwietniu 2024 r., później wskaźnik będzie rósł. Górkę na poziomie 5,7 proc. zobaczymy zapewne w październiku, ze względu na efekty bazy. Na koniec 2024 r. inflacja wyniesie naszym zdaniem 4,9 proc. To wciąż będzie inflacja, która dwukrotnie przekracza cel inflacyjny NBP - powiedział ekonomista.

Analitycy Credit Agricole Polska zakładają, że inflacja bazowa przez najbliższe miesiące będzie dalej obniżać się, potem ustabilizuje się w okolicy 3,3-3,5 proc. W przypadku żywności istotny będzie powrót stawki VAT, to będzie hamowało mocniejszy spadek tempa wzrostu cen żywności. W przypadku paliw w dłuższej perspektywie zakładamy wzrost – choć w najbliższych miesiącach dynamiki rdr pozostaną ujemne, to w drugiej połowie 2024 r. będą ponownie dodatnie ze względu na efekt bazy.

Ekonomista zaznacza, że największym ryzykiem dla ścieżki inflacji są decyzje polityczne dotyczące ewentualnego przedłużenia lub wycofania tzw. tarcz antyinflacyjnych.

- Największą zagadką są ceny nośników energii – tu decyzja jest w rękach polityków. Na dziś w naszej prognozie zakładamy 10-procentowy wzrost cen nośników ogółem w styczniu 2024 roku i o 11,4 procent średniorocznie w 2024 roku. Jesteśmy gotowi na rewizję scenariusza, gdy zapadną już decyzje polityczne. Niemniej z dużym prawdopodobieństwem można powiedzieć, że jeśli w pierwszej połowie 2024 roku wzrosty cen nośników w oczekiwanej przez nas skali nie nastąpią, to pojawią się one zapewne w drugiej połowie roku - podkreślił.

Jak dodał, tu ważny jest cykl polityczny – istotnym czynnikiem, który może wpłynąć na ścieżkę wychodzenia z tarcz są wybory, zarówno samorządowe jak i europejskie. Z tego punktu widzenia mamy zatem pewne ryzyko w dół dla naszej prognozy.

W ocenie Borowskiego, inflacja CPI może zejść do celu NBP w 2026 r., choć bardziej prawdopodobne jest to, że wskaźnik znajdzie się trochę powyżej celu, niż że będzie w jego pobliżu.

- Stąd przestrzeń do obniżek stóp w 2025 roku będzie niewielka. Jeżeli zakładamy globalne ożywienie, odbudowę zapasów, napływ środków Unii Europejskiej do Polski i duże wydatki związane z transformacją energetyczną, to trudno wyobrazić sobie znaczące obniżki stóp. Istotna będzie też polityka migracyjna – kraje europejskie zaczynają usztywniać swoje stanowisko - powiedział ekonomista.

Wskazał, że jeśli chodzi o nowy rząd w Polsce, "to niewiele wiemy w tej sprawie". – W umowie koalicyjnej ten temat nie został podjęty, ale sądzę, że tu będzie pewna ostrożność. Zatem choć napięcia na rynku pracy będą się obniżać, to nie znikną, głównie ze względu na tendencje demograficzne, co spowoduje znaczne zmniejszenie się podaży pracy w najbliższych latach. Będzie to czynnikiem proinflacyjnym, tym bardziej w warunkach ożywienia - dodał.

Według szybkiego szacunku Głównego Urzędu Statystycznego, PKB Polski w III kw. wzrósł o 0,4 proc. rdr i o 1,4 proc. w ujęciu kdk.

- Poziom odsezonowanego PKB w III kw. 2023 r. nie zmienił się w porównaniu z pierwszego kwartału 2022 roku. Jednocześnie trzeci kwartał wyznaczył najprawdopodobniej koniec tzw. 'miękkiego lądowania' gospodarki – wzrost w ujęciu kwartał do kwartału był już mocno na plusie i wyznaczył początek ożywienia. Jeżeli kolejne kwartały też przyniosą wzrost PKB w ujęciu kwartał do kwartału, to będziemy mogli mówić o trwałym ożywieniu - wytłumaczył.

Credit Agricole prognozuje, że w całym 2023 r. polska gospodarka urośnie o 0,5 proc. a w 2024 r. wzrost przyspieszy do 2,8 proc., głównie za sprawą mocniejszej konsumpcji.

- Nasza prognoza zakłada, że polska gospodarka w 2023 roku urośnie o 0,5 proc., jest to tożsame z dość wyraźnym przyspieszeniem w IV kw. – tu głównym źródłem wzrostu będzie konsumpcja. Niższa inflacja, przy określonej dynamice płac, będzie czynnikiem poprawiającym nastoje konsumenckie i umożliwi zwiększenie wydatków w ujęciu realnym. W 2024 roku wzrost przyspieszy do 2,8 proc., tu głównym czynnikiem będzie zdecydowanie konsumpcja – ponad połowę wzrostu w przyszłym roku będzie generować wzrost konsumpcji, która przyspieszy z -0,3 proc. rok do roku w 2023 r. do 3,1 proc. w 2024 roku - prognozuje Borowski.

Jak dodaje, z kolei inwestycje zapewne wyraźnie spowolnią – w tym roku spodziewamy się wzrostu inwestycji o 8,0 proc. rok do roku, a w 2024 r. o 2,7 proc., głównie ze względu na spadek inwestycji publicznych.

- Jest to nieuniknione w sytuacji, gdy zamyka się wieloletnia perspektywa finansowa w tym roku, a w przyszłym się jeszcze nie rozkręca. Wkład eksportu netto spadnie z 1,5 proc. w 2023 r. do -0,4 proc. w 2024 r., bo ożywienie popytu krajowego zacznie napędzać ponownie import, który będzie rósł szybciej niż eksport - wskazał.

Jak podkreślił Borowski, głównym czynnikiem ryzyka dla prognozowanego scenariusza makroekonomicznego jest przede wszystkim sytuacja zewnętrzna.

- Zakładamy, że od pierwszego kwartału 2024 r. zobaczymy już monotoniczny wzrost PKB w strefie euro i w Niemczech, czyli u naszych głównych partnerów handlowych, który z kwartału na kwartał będzie przyspieszał. Natomiast obserwując to, co dzieje się w gospodarce niemieckiej, w szczególnie w sektorze przetwórczym, to na razie nie widać poprawy. Rośnie zatem ryzyko, że stagnacja gospodarcza w Niemczech przedłuży się na pierwszy kwartał 2024 roku. Jeżeli to się zmaterializuje, będzie to czynnik ryzyka dla wzrostu gospodarczego w Polsce, niemniej nie podważy to scenariusza mocnego odbicia w przyszłym roku - zauważył.

Jak wskazał, ryzykiem pozostaje też wciąż geopolityka. - Ukraina – to czynnik istotny dla kursu złotego i dla perspektyw wzrostu gospodarczego w regionie, oraz Bliski Wschód – sytuacja tam jest czynnikiem ryzyka dla inflacji poprzez wpływ na ceny surowców - podkreślił Jakub Borowski.

Czytaj też: Co dalej ze sztandarowym programem rządu PiS. "Nabór zostanie automatycznie wstrzymany"